Det hänger på marginalen

Många aktieinvesterare lägger stor vikt vinsten per aktie och tillväxten som företagen uppvisar i försäljning och vinst. Utifrån dessa siffror beräknas nyckeltal som ex. p/e tal och p/eg tal. Tanken är då att ett företags tillväxt skall avspeglas i ett adekvat p/e tal. Ett företag som på några års sikt kan tänkas växa 10-15% per år kanske kan tänkas ha ett p/e tal på runt 15. Utifrån tankar som dessa letar man sedan efter billiga aktier att köpa och dyra aktier att sälja. Vid en ögonblicksbild på värderingarna på de större företagen på stockholmsbörsen idag är oftast värderingarna mycket rimliga om vi räknar bort engångsposter utifrån detta synsätt vilket egentligen skulle tyda på att alla företag skulle utvecklas ung. jämförbart vilket inte är att anse som trovärdigt. Så vad kan skilja det ena från det andra?

En viktig faktor att ta hänsyn till för en långsiktig investerare är att bedöm vilken som är ett företags långsiktiga och genomsnittliga marginal på sin försäljning. Kanske kan ett företag långsiktigt expandera sin lönsamhet och vinstmarginal eller kanske är det tvärt om att dagens lönsamma situation inte är långsiktigt hållbar och ett tänkbart scenarie är att vinstmarginalen minskar i genomsnitt. Det är denna genomsnittliga marginal som är mest intressant för en långsiktig investerare då det är detta genomsnitt som i mångt och mycket bestämmer ett företags genomsnittliga lönsamhet över tiden. Ev toppar och bottnar i lönsamheten jämnas på lång sikt ut och avkastningen till aktieägarna blir på lång sikt ställd mot genomsnittet.

Fundamentala förändringar som betydande marginalförändringar är har normalt sett en stor effekt på ett företags aktie. Ett företag som anses som billigt p/e talsmässigt med en viss marginal kan helt plötsligt bli dyr om marginalerna minskar och tillväxten kanske ev. avtar. Tittar man på de största kursrakterna under ex. de 5 senaste åren har utvecklingen i stort sett alltid ett samband med en bra marginalexpansion i kombination med god tillväxt. Hittar man bolag som är lågt värderade med goda långsiktiga framtidsutsikter och dessutom idag underpresterande ur marginalhänsyn mot vad som är att betrakta som normala marginaler på lång sikt är sannolikheten ganska bra att avkastningen blir god. Tänk dock också på devisen att en vinnare förblir en vinnare och tvärt om…så ledningen har stor del i framgången.

Ofta påverkas marginalförändringar av yttre faktorer som företaget själva kan ha svårt att påverka. För ett oljebolag är självklart oljepriset viktigt och för gruvbolag är självfallet priset på metaller en av de viktigaste faktorerna till företagets lönsamhet. Grunden för att bedöma bolag som dessa är att man har en klaruppfattning om råvarupriserna. Konsumentinriktade företag har oftast bättre möjligheter att själva påverka sina marginaler genom en god foU verksamhet. Jag tror vi alla har varit i situationen att välja mellan ex. en lite billigare tandkräm och den där super-duper nya tandkrämen med nya mikrogranulater som är några kronor dyrare men så mycket bättre. Så speciellt mycket dyrare är det inte för tandkrämsföretaget att producera den nya tandkrämen och kan man få konsumenter att välja den nya dyrare tandkrämen i högre grad finns det goda möjligheter att blir mer lönsam.

Inte allt för sällan påverkas även ett bolags marginaler av politiska beslut t.ex. har idag många konsument goda tider pga subventioner på bergvärmepumpar, hemhjälp och solvärmefångare. Ett annat exempel på där marginalerna direkt har påverkats av politiska beslut är läkemedelsbolagens ganska stora lönsamhetsförsämringar till följd av betydligt skärpta läkemedelslagar i främst USA under Clintons presidentperiod. De strängare reglerna har lett till allt högre utvecklingskostnader samt tidigt som många länder därav Sverige samtidigt antagit regelverk som tvingar apotek att välja billigaste produkten om två produkter anses likvärdiga vid statligt subventionerade läkemedel.

Det är ganska svårt att "gissa" den genomsnittliga lönsamhetsmarginalen för företag man investerar i. Någon exakt vetenskap är det heller inte frågan om enligt mig. Personligen tycker jag det viktigaste är att man har ett hum om den långsiktiga lönsamheten troligtvis blir bättre eller sämre än den nuvarande lönsamheten eller om situationen idag kan ses som normal. Beroende på dessa faktorer bör man justera nyckeltal efter om vad man tycker är investeringsvärt.

Höga vs. Låga marginaler?
Olika sektorer har helt klart olika lönsamhet och därtill skiljer det en hel del mellan respektive företag inom sektorerna. Min uppfattning är att höga marginaler utgör ett skydd mot sämre tider. Hennes & Mauritz är ett bra exempel på företag som har bland de allra bästa marginalerna bland sina konkurrenter. Skulle marknaden svikta för HM så kommer med stor sannolikhet konkurrenterna drabbas värre. Även om värderingen är mycket hög på HM idag kan företaget mycket väl vara ett bra val om man har ett mycket långt investeringsperspektiv. Företag som ligger och balanserar med ständigt låga marginaler men som idag upplever en god konjunktur kan däremot få det problematiskt vid en konjunkturavmattning till följd av sina sämre marginaler.

Det är däremot inte säkert att man uteslutande skall investera i sektorer med höga marginaler. Sektorer och företag med låga marginaler kan likväl vara långsiktigt bra investering då det kan finnas andra värden som gör att avkastningen blir god. Antingen kanske företaget innehåller stora realtillgångar som skog, kraft eller fastigheter. En annan faktor är att företaget kanske har låg kapitalbindning och en stor del av vinsten kan delas ut aktieägarna eller användas för förvärv.

Analysera med Peter Benson

Det var mina tankar om marginaler