torsdag 24 maj 2007

Tankar om träd



Efter att ha ägnat hela lördagen åt att bygga en trätrall på altanen måste man ju kommentera något om veckans snackis som var ett antal större finansherrar och ett och annat investmentbolag med gott rykte har köpt några större poster av framförallt Holmen (även SCA har fått en liten del av sleven).

Skogsbranchen har med undantag av sågverken (som är de mest konjunturkänsliga och där goda år avlöses av katastrofala) haft förtvivlat svårt att tjäna pengar de senaste åren. Lönsamheten har gått ned, vinsterna ha gått ned, elpriserna har gått upp mm. Så vad sjutton sysslar dessa finansmän med , tror dom verkligen att det går att tjäna pengar i skogen?

Skogen i sig är en stor real tillgång för skogsbolagen. De skogsbolag som sålde sina skogsinnehav under de svåra åren i början av 90-talet (t.ex. StoraEnso) har haft stora problem med att inköpen av virke och andra trävaror har blivit allt dyrare medan de bolag som haft kvar sina skogar (SCA och Holmen) haft ganska svårt att tjäna några vidare pengar på skogen dom också. Slutsatsen de senaste 15 åren är dock solklar att de bolag som valde att behålla sina skogar gett betydligt bättre avkastning till sina aktieägare än de bolag som valde att inte behålla skogen.

Frågan är alltså hur skall man värdera skogsbolag? Skall man strunta i skogen och värdera bolaget efter sin industrirörelse med lite halvtrista p/e tal (t.ex. runt 10-15) eller skall man ta med skogsinnehavet i någon form av blandad värdering där den stora substansen har ett värde i sig.

Ett anmärkningsvärt räkneexempel om vi exempelvis tar SCA är att skogen i SCA balansräkning har avkastningskrav på 6,25% vilket då ger skogen ett värde runt 18Mdr. I verkligenheten säljs skogsinnehav idag med betydligt lägre avkastningskrav vilket teoretiskt sett skulle medföra att här finns en "dold" tillgång i balansräkningen då skogen defacto är värd betydligt mer än vad man tar upp i balansräkningen.

Minns ni förresten när Christer Gardell (ja, "Cevian Christer" ) satt i SCAs styrelse i slutet av 90-talet (som representant för storägaren Custos som då ägde 20%). Denna styrelseledamot som ställde till med storbråk då han drev på för att skogen skulle särnoteras i ett eget bolag då han tyckte att det inte fanns några större samordningsvinster mellan dambindor och raka furor. Skulle samma frågeställning aktualiseras idag borde ju ett utdelat SCA Skog AB få ett marknadsvärde på kanske upp mot 25-30 Mdr (klart under substansvärdet) och med samma intjäningsförmåga som de större fastighetsbolagen. Då blir ju industrirörelsen riktigt lågt värderat om man säger så, vinsterna för SCA börjar ju stiga lite också numera.

Så vad tror ni vad är SCA och Holmens långsiktiga värde och hur förhåller sig detta värdet till
dagens pris? Skall Holmen och SCA behålla eller dela ut skogen?

Ett riktigt intressant tema är ju en stukuraffär mellan SCA och Holmen. Tänk tre bolag, ett som är värdens största privata skogsägare, ett marknadsledande mjukpapper och hygienföretag och ett rikigt stort förpacknings och tidningspappertillverkare. Knappast aktuellt idag men vet i nästa lågkonjunktur....
Fredrik Lundberg kan ha en mycket stor del av makten i Industrivärden om 5-10år.

2 kommentarer:

  1. Trevlig blog du har Christoffer!
    Jag har också funderat på huruvida skogstillgångar i skogsbolag som SCA och Holmen bör behållas eller separeras och säljas. Eftersom de flesta råvaror blir mer och mer värdefulla och skog är ju en av de viktigaste råvarorna till papper, blöjor och virke mm känns det vettigt att behålla det för att få bättre koll på en del av sina viktigaste inköp. Och även om det finns bättre försörjningsalternativ är det ingen katastrof om man behåller skogen, den kommer nog att fortsätta att bli mera värd. Dock, med dagens börsklimat där man snarare hyllar personer som plockar fram dolda värden ur bolag än industriell riktig långsiktighet kommer säkert styckning att ske av skogen i både SCA och Holmen förr eller senare.

    Industrikapitalister gör säkert lite gott emellanåt och sätter press på dammiga bolag även om jag generellt tycker att deras “value-add“ är tämligen liten. Att plocka fram dolda värden behöver ju inte alltid innebära något direkt positivt för aktieägarna som är riktigt långsiktiga. Det dolda värdet är ju redan tidigare ägt av aktieägarna och förhoppningsvis gav de avkastning också direkt eller indirekt.

    Tillbaka till skogen. Om skogsbolagen ser att se att man kan köpa råvara billigare på den öppna marknaden än från den egna skogen kan man ju dock diskutera mervärdet av skogen. Man kan dock inte bara titta på hur stuationen idag utan måste väga in framtida pris på timmer (vilket inget vet), vikten av att ha s¬äkrat råvara (att ¬¬stoppa en stor massafabrik pga virkesbrist kostar stora pengar) över en väldigt lång tid, ett st¬örre milj¬ömedvetande i Sydamerika etc kan skjuta upp timmervedspriset samt att långväga vedtransporter kan bli bannlysta eller helt enkelt inte ekonomiskt m¬öjliga om det tex tillkommer höga miljöavgifter på sj¬ötransporter.

    På samma sätt kan man diskutera om Boliden skall separera smältverk från gruvorna. Även här tror jag på behåll.

    Jag ser att du har ett citat från vVD i Berkshire Hathaway. Berkshire Hathaway (BH) är goda förebilder på långsiktiga ägare som aldrig planerar en exit från deras aktieköp och utveckligen på BHs aktie har varit lysande.

    SvaraRadera
  2. Håller med mycket av dina tankar klart sunda.

    Ett problem är är att avkastningen på skogsinnehavet (6% per år) är klart lägre än från industrirörelsen (ca. 10% per år).

    Det finns givetvis fördelar att säkra sitt råvaruflöde och ha kostnadskontroll till viss del. Frågan är dock hur långt man skall gå?

    Skall en återfösäljare av diskmakiner äga fastigheterna till butikerna?
    Skall ett företag som tillverkar kylskåp som är mycket beroende av priserna på rostfritt stål, bedriva stålverk?
    Skall Stålverket bedriva fgruvverksamhet för att säkra tillgången på metaller?


    Ett logiskt resonemang för SCA del borde givetivs vara att investera pengar där det är som mest lönsamt.

    Tjänar man mest pengar på skog skall man bli ett renodlat skogsföretag. Tjänar man däremot mest pengar på att sälja hygienprodukter ja då skall man satsa sina pengar där. Varför skall man investera 20 Mdr i skog när man inte tjänar så mycket pengar på det...

    SvaraRadera

Gadgeten innehöll ett fel