Tankar om ett skånskt cementguteri

Bloggaren finanskvinnan skrev i förra veckan att hon (i och med att hon är anonym så skulle det teoretiskt sett också kunna vara en han) hade varit i väg på Skanskas årsstämma och tyckte om ad hon såg där. Har du som läsare möjlighet så tycker jag att du om tillfälle finnes skall ta möjligheten att gå på årsstämmor eller kanske ännu hellre göra företagsbesök (aktiespararna arrangerar många företagsbesök runt om i Sverige). Själv bor jag lite pyrt till så det är sällan jag kommer iväg numera på bolagsstämmor.

Skanska är ett i högsta grad intressant företag, det håller jag med Finanskvinnan om. Det är ett företag som i högsta grad bygger framtiden. För det första så har Skanska en mycket intressant historia från Skånska Cementguteriet ett rent cementföretag. Sedan växte man under åren och i slutet av 80-talet var man ett av Sveriges allra största företag. I Själva verket var Skanska då en maktsfär där förutom byggrörelse och enorma fastighetsinnehav också ingick stora aktieposter, bla. var man ett tag huvudägare i Sandvik. I mitten av 90-talet iscensattes en stor förändring av Skanska då Skanskas båda huvudägare som då var Industrivärden och Custos en stor förändring av verksamheten. På löpsedelsvenska så styckades företaget. Alla de tunga aktieposterna delades ut eller såldes av. Ett fastighetsbolag knoppades av, Drott som idag är har sina efterlevare i Fabege och Wihlborgs. Kvar blev ett mer renodlat företag med Bygg och projektrelaterad verksamhet.

Skanska av idag är en multisinternationell bjässe men samtidigt en doldis på börsen. Doldis i det avseende att Skanska är en av börsens allra mest handlade aktier med stort internationellt ägarkapital. Bjässe i det avseendet att man kan lägga samman alla andra byggföretag på börsen såsom NCC, Peab, JM mfl och ändå inte komma upp i samma börsvärde som Skanska, omsättningen som Skanska har är 137Mdr på helåret, det är inte lite det. Ändå hör man väldigt lite om Skanska i media.

Verksamheten i Skanska är i sann Industrivärdensfäranda ganska så komplex och integrerad. Grunden är en stor och internationell byggrörelse. I själva verket är Skanska en av världens 10 största byggföretag och med den storleken kommer också förmågan att bygga de riktigt stora projekten i mångmiljardklassen. Något som de andra svenska byggföretagen inte är i närheten av storleksmässigt. När de andra svenska byggföretagen bygger kontorslokaler i Solna och någon fotbollsstadion i Kalmar så bygger Skanska FN högkvarter, gigantiska dammar och Öresundsbroar.

Ur finansiell synvinkel är byggverksamhet ganska likt bankföretagande (nej jag känner mig fortfarande vid mina sinnes fulla bruk). Så länge man har en välskött byggverksamhet, där man inte gör en enda felkalkylering eller kass byggnation så är byggverksamhet enormt lönsamt i den mening att verksamheten i stort sett inte kräver några pengar i rörelsen och ger stort positivt kassaflöde. Det är tom så tacksamt att bolagets kunder finansierar rörelsekapitalet genom förskott(!!).

Samtidigt är det också lika skört som en bankverksamhet. Marginalerna är tunna och vill det sig illa och det går på röven tekniskt och finansiellt i några större byggprojekt kan det bli rena armageddon i räkenskaperna precis som i fallet bankernas kreditförluster.

Skanska (och många andra större byggföretag) har som ett komplement till den egna byggrörelsen en stor omfattande projektverksamhet där man bygger bostäder, kommersiella fastighter och vad man kan kalla övriga infrastrukturprojekt. I motsats till byggverksamhet är fastighetsutvecklingen en rejält kapitatung verksamhet där det krävs ordentliga finansiella muskler att bygga ett bostadskomplex med 500 lägenheter. Detta genom att det är långt mellan utgifter och framtida inkomster, mark skall köpas, arkiteketer skall betalas, det skall projekteras och byggföretaget skall ha sina pengar först flera år senare får man hyresintäkter. Men samtidigt är denna kombination i Skanska mellan en kapitalsnål och en kapitaltung verksamhet en mycket god kombination med väldigt mycket synergier.

Enkelt förklarat projektverksamheten skapar en massa jobb åt byggrörelsen och den egna byggnationen gör att man kan skapa riktigt lönsamma projekt mot att anlita andra byggfirmor i projektverksamheten. Det är också en god kombination rent finansiellt då Skanska kan använda sina byggkunders pengar till att projektutveckla egna fastigheter ung. som ett försäkringsbolag kan förvalta kundpremier i värdepapper.

Projektverksamheten är lite mer regional än byggverksamheten. Skanska bedriver ex. bostadsutveckling i Norden, det kommersiella och infrastrukturverksamheten har lie mer internationella inslag. En hel del i Chile t.ex. De senaste åren har Skanska allt mer börjat med sk. OPS projekt, offentlig-privat verksamhet. Det kan t.ex. vara att Skanska går in som delägare i en motorväg, ett sjukhus eller vattenreningsanläggningar. Fördelen med detta är att stater, regioner och kommuner inte själva behöver satsa lika mycket pengar och där saminvesteraren sköter driften av tillgången. I gengäld tecknas enormt långa kontrakt mellan det offentliga och det privata. Idag har Skanska i sin OPS portfölj kontrakt som sträcker sig fram till år 2043. Jag är ganska kluven om jag tror de åliga statsfinanserna är en möjlighet eller en risk i Skanska OPS verksamhet.

Skanska har idag, vill jag säga mycket starka finanser med räntebärande tillgångar betydligt större än skulderna. Samtidigt så behövs en stark balansräkning för att Skanska skall kunna bedriva den verksamhet man gör. Skanska hade säkerligen varit ett trevligt företag för corporate-raiders där man kan ”trolla fram” mängder med övervärden dolda överallt i företaget och dela ut mängder med pengar. En sådan utveckling skulle dock äventyra Skanska långsiktiga lönsamhet och när de stora smällarna kommer, vilket det förr eller senare alltid gör i byggverksamhet så måste Skanska ha medel att klara av dessa.

Aktien då?
Med tanke på den komplexa verksamheten är Skanska inte det lättaste företaget att analysera framförallt är det svårt att uppskatta riskerna i verksamheten. Skanska har idag ett börsvärde på 53Mdr.

Värdet ligger i en Nettokassa på ca. 9,5Mdr efter genomförd utdelning. Tar vi bokfört värde på fastighetsprojekttillgångarna så är detta knappt 20Mdr. Vi borde givetvis lägga en substansrabatt men samtidigt kan man nog anta att det finns en hel del övervärden så vi struntar i detta. Byggrörelsen, vi sänker nu redovisade vinster med 20% från 3,6Mdr (efter skatt) till 2,9Mdr vilket känns mer rimligt än fjolårets toppresultat och lägger ett P/e tal på 10 på detta. Då skall den alltså värderas till cirkus 29Mdr. Summasummarum 58Mdr.

I relation till börsvärdet så ger inte det någon enorm ”margin of Safety” mer än 10% så jag säger neutral som alla mäklarnissar.