tisdag 23 september 2008

Då är det upp till bevis Öresundspojkar!

Substansrabatten i investmentbolag har sedan urminnes tider varit en het debattpotatis. Alla har haft olika uppfattning om vad ett investmentbolag skall göra för att eliminera rabatten, om bolaget bör satsa på återköp, om rabatten kanske tom är bra för aktieägarna eller om bolagets pengar bör satsas på att göra kloka aktieinvesteringar. I början av Mars månad ex. så valde Investor som är landets största investmentbolag att sälja sitt mycket långvariga innehav i Scania som på ett eller annat sätt varit med i Investor i stort sett sedan urminnes tider. Med affären så gick Investor från att vara lite skuldsatt (lite till om man räknar med nettoskulden i de operativa innehaven) till att hastigt och lustigt ha en hel del miljarder på kistbotten. Med tanke på att Investor dessutom handlas med allt som oftast 20-30% rabatt på substansvärdet var det många som börjad prata om att bolaget borde återköpa aktier. Det gjorde bolaget också i april men enbart för att säkra ledningens optionsprogram som i förhållande till Investors substansvärde nog är att betrakta som en piss i Mississippi även om Wallenberg direktörer allt som oftast är ganska väbetalda.

En av dem som var tydligast i sin kritik var Öresund förra Vd och nu vice styrelseordförande Mats Qviberg. Jag vill minnas att jag läste i krönika (vet ej var) om att Qviberg gärna hade velat äga den allra sista Investoraktien med adress Investor om att bolaget borde använda varenda slant som bolaget har för att återköpa aktier så länge som substansrabatten är är hög. I teorin så omvandlar bolaget i en sådan manöver 1 krona i substansvärde till 1 krona och 30 öre om bolaget har en substansrabatt. Aktierna som då finns kvar på marknaden blir då självfallet mer värdefulla mätt i substansvärde. I senaste rapporten gav såväl Investor, Industrivärden som Kinnevik svar på tal är man presenterade sin syn om att det långsiktigt är bättre om bolaget finner goda investeringar än att köpa upp sig själv. Aktieägarna har nog i alla fall kortsiktig tskäl att vara glada för detta beslut då börsen mest gått ned sedan scaniafffären.

Öresund själv som Qviberg var VD för gjorde i slutet av 90-talet stora affärer i investmentbolagsrabatter. Först så köpte man under kort ti in sig kraftigt i investmentbolaget Custos och fick i praktiken ägarmajoritet och kunde förverkliga en kommande god affär. Först så gav man ledningen uppdrag att i stort sett sälja ut innehaven (bla. Hufvudstaden såldes ut med god förtjänst till Lundbergs). Custos var ett bolag som hade handlas med stor rabatt och som nu dessutom fick en fin kursutveckling pga utförsäljningar. Ett steg i dra nytta av substansrabatten var att dela ut SCA aktier som Custos var en stor ägare av till Custos egna aktieägare mao så överfördes dessa SCA aktier i sitt fulla värde genom ett inlösenprogram till Öresund Kapitalbasen minskade i Custos men ökade i Öresund och till slut så kunde Öresund lägga ett uppköpsbud på hela "rest-Custos" och betala med egna nytryckta aktier. Kontinuerligt så köpte Öresund också tillbaka egna aktier och efter alla manövers så både växte substansvärde och rabatten eliminerades i Öresund. Det fanns nog knappast några aktieägare i Öresund som var ledsna för att ett gammalt Investmentbolag som Custos gick i graven. Sedan dess har i stort sett Öresund handlas med mycket låg substansrabatt eller tom premie under vissa perioder. Fram till idag….

En av Öresunds allra största ägare, skönsångaren Mats O Sundqvist har det sista årets pressats hårt av en mycket hög belåning. Den senaste tidens stora kursfall har fått proppen att gå ut i all hans investeringsbolag och Sundqvist har tvingats att konsolidera sin verksamhet och sälja av aktieinnehav för att rädda finanserna. Ett av bolagen som fått ryka är just Öresund där på korttid många aktier kommit ut till försäljning. Dessutom har det varit lite si och så med Öresunds fingertoppskänsla i sina investeringar så glorian har fallit lite på sned och bolaget har återigen nu en substansrabatt. Utan att ha några exakta siffror så beräknar jag att substansrabatten idag ligger på runt 15-20%. Med 600 Mkr på bankboken och börsaktier för drygt 5 Mdr så är det nu upp till bevis att Öresund lever som dom lär….Jag gissar att bolaget nu öppnar plånboken och återköper aktier ordentligt.

På tal om återköp så blev jag själv häromdagen kallad till extra bolagsstämma med en enda fråga på dagordningen. Svenskt Stål Aktiebolag talar nu om för aktieägarna att finanserna nu har blivit allt mer sunda av försäljningen av rördivisionen och ett mycket starkt underliggande resultat och kassaflöde. Summasummarum är nu bolaget återigen i situationen att finanserna är starkare än målsättningen och man vill nu hantera denna "problematik" med att återköpa egna aktier och man begär nu aktieägarnas sanktion för detta.

Överlag skall jag säga att jag generellt är skeptisk till att bolag köper sin egna aktie över börsen kanske då möjligtvis med undantag av obelånade investmentbolag med substansrabatt. I teorin är återköp ur bra som helst då man ökar såväl vinst per aktie som substansvärde. I praktiken är det inte alltid lika bra det finns ju en klar risk att bolag återköper dyra aktier och man trots återköpen får se en dalande aktiekurs. Inte allt för sällan så sammanfaller ju dessutom de två parameterna att bolaget tjänar bra med pengar och har gott om pengar på kistbotten med att bolagets aktie också står ganska högt i kurs. Inte minst de massiva återköpen i ex. AstraZeneca förskräcker där bolaget prioriterat återköp av den egna aktien framför att ex. satsa mycket på forskning och dessutom har återköpen ibland gjorts till kurser nästan dubbla dagskursen.

Personligen tycker jag det finns ett bra sätt att hantera överskottspengar, dela ut dom! Antingen som extra utdelningar eller som "splitt-inlösen" program. Om bolaget ser goda skäl för att återköpa egna aktier ex. om aktien är ordentligt nedtryckt i skorna så kan man göra detta genom ett obligatoriskt inlösenprogram t.ex. att man "tvingar" aktieägarna att sälja var 20:e aktie för ex. 400kr. I ett sådant förfarande så får aktieägarna en inlösenrätt med ett visst värde och aktieägarna kan då välja mellan att sälja sin del enligt erbjudandet mot en ekonomisk kompensation eller om man vill öka sin ägarandel, ha aktierna kvar och få en liten ersättning för inlösenrätterna. Då får varje aktieägare ta ett enskilt beslut istället för att ledning och styrelse får leka fritt.

Synd att man inte kan poströsta till SSAB bolagsstämma, då hade jag röstat nej till styrelsens förslag.

7 kommentarer:

  1. De har ju ändå valt ett bra läge att köpa tillbaka när kursen dalat från ca 300 till 100kr eller tror du på lägre kurser framöver?

    Tycker du det är köpläge för den långsiktiga jag funderar på att göra ett köp i SSAB äger inget råvarubolag innan

    SvaraRadera
  2. Låt säga att aktieåterköpen enbart skedde på utdelningsdagen, återkommande varje år, och för samma summa som annars hade beslutats om att dela ut i utdelning.

    Är du då fortfarande emot att undvika skatteeffekten som trots allt blir resultatet av utbetlningen av pengar till dig? Ifall så är fallet, så är det ju lite vagt att du aktivt förespråkar en strategi som är dominerad av en annan.

    Mvh David

    SvaraRadera
  3. Intressant synpunkt men jag förstår inte riktigt. OM de nu skulle köpa tillbaka egna aktier till dagskurs-varför är det inte bra. Det med åsidosättande av Forskning och utveckling för står jag, men annars?
    Är nybliven aktieägare bolaget och därför intresserad.
    Tack på förhand!

    SvaraRadera
  4. David> Att slopa aktieutdelningen och istället enbart göra återköp av aktier skulle jag verkligen inte tycka om. Det finns ingen fördel enligt mig om vinsterna från aktier komer från värdestegring eller utdelningar.

    Aktieutdelningar är en aktiv del i en portföljstrategi. Tex. en viss del av dina aktier befinner sig i en mycket god tid och skapar mycket stora överskott av pengar dessa kan då delas ut till aktieägaren så kan aktieägaren använda dessa pengar och placera i de bolag som hon/hon själv vill. I många fall är det inte direkt billigt att köpa aktier som har extrema konjunkturiella kasaöverskott. Stål och skog är typfall på hur detta har fungerat bra runt milliumskfiftet så gick skogen bra och gav mycket extra utdelningar mm den som då placerade i skogsaktier eller där skogsbolaget återköpte aktier är inte direkt rik idag men däremot var det lyckat att ta utdelningar från skogsaktier till stål aktier och idag knappa 10 år senare så är det kanske tvärt om att vi skall ta utdleingar från stål och köpa skog...exempelvis

    Man kan ex. hyopotetiskt tänka sig ett investmentbolag där alla innehavsbolag slutar med sina utdelningar och istället alltid köper tillbaka sina aktier. I teorin leder detta då till stigande aktiekusrer vilket borde vara bra för investmentbolaget. Men det medför också att man inte får några pengar att göra nya investeringar för eller betala kostnaderna i förvaltningen i längden blir detta ohållbart. Å andra sidan så kan man ju göra tvärt om dvs som Lundbergs eller Berkshire dvs innehaven ger ofta stora utdelningar men moderbolaget är ganska snåla. Då skapar man fina investeringsmöjligheter.

    Skatteeffekten kan man visserligen argumentera för eller emot men att fokusera allt för mycket på skatten anser jag vara fel. Det är inte skatten som gör bra eller dålig avkastning, det är dina placeringar.

    Det är också mycket skatteeffektivt att göra splitt-inlösenprgram. Dvs där man först splittar aktien i två delar och sedan löser in den andra aktien. Det är i de flesta fall ett skatteffektivt sätt att överföra pengar. Särskilt bra för investmentbolag då detta inte ingår i det utdelningspliktga resultatet.

    Summan av kardemumman är att återköp av aktier kan vara bra med det kan också var direkt dåligt. Mycket handlar mot att man "bettar" mot bolagets egen aktiekurs. Om aktierna är dyra idag är det kapitalförstöring och är aktierna billiga kan det vara bra men om man får pengarna i handen så är dte upp till aktieägarna att själva göra bra eller dåliga investeringar.

    Det finns tillfällen när återköp kan vara bra, men jag tycker då att man skall kräva att aktien handlöas under eget kapital borträknat goodwill i SSAB är så inte fallet och flera av bolagen som gjort återköp de senaste åren har ju gjort affärer helt uppåt väggarna då aktierna idag kan köpas för halva priset men i takt med konjunkturförsvagningen så lär företagen ha mindr eoch mindre pengar att lägga på återköp..

    SvaraRadera
  5. Du skriver ofta tankvarda inlagg men just i detta fallet har du lite tunnt pa fotterna.

    Fordelen for en varde-investerare med aterkop av aktier ar att pengarna i praktiken aterinvesteras automatiskt utan att man behover forlora 30% i utdelningsskatt innan man aterinvesterar utdelningen.

    Men om man vill ha kontanterna da? Aterkop paverkar kursen uppat med samma belopp som utdelningen skulle varit, allt annat lika. For en investerare som vill ha kontanter ar det darfor bara att salja aktier motsvarande samma belopp. Med dagens laga transaktionskostnader ar detta ingen storre nackdel.

    Tror att ditt resonemang grundar sig pa ett psykologiskt fenomen att det kanns battre att fa en automatisk utbetalning.

    SvaraRadera
  6. Anonym har helt rätt. Du är ute och cyklar här. Ifall du vet att skog går dåligt nästkommande tio år men går bra idag verkar det ju vara en sannerligen intressant investeringsfilosofi att behålla skogsaktierna för att återinvestera de utdelningar som i dagsläget är stora i aktier på andra fronter. Allt annat lika finns det inte en enda fördel med varesig splitt-inlösenprogram eller aktieutdelningar, gentemot återköp av aktier (jag ser minskad handel i företag som något positivt, på exakt samma sätt som Buffet gör det, i och med att detta tyder på att andelen långsiktiga ägare är stor).

    Att dela ut 500 MSEK till aktieägarna eller köpa tillbaka egna aktier för 500 MSEK ger exakt samma effekt för företaget allt annat lika gällande precis varenda parameter. Skillnaden ligger endast i att du som investerare får ta del av 350 MSEK i förslag A, och 500 MSEK i förslag B (vilket gör att du, om du hade tänkt återinvestera pengarna, [vilket rimligen är ett bra alternativ i och med att du äger aktierna till att börja med], helt enkelt får väsentligt mer för dina pengar.

    Ditt resonemang om skatt kontra placeringar köper jag inte för fem öre. Ifall man frivilligt vill betala en högre skatt än vad som efterfrågas av en, för att det "ändå inte är detta som avgör ens livskvalitet", så tycker jag att ens syn på pengar är lite väl förstörd.

    Spelteoretiskt kan aktieutdelningar betraktas som en strategi som är dominerad av en annan. Detta säger allt som behöver sägas. Gällande Berkshire så är du av en direkt felaktig uppfattning när du vill ge sken av att deras portföljbolag har återkommande utdelningar som sin strategi. Coca Cola är ett av de typexempel där väsentligt mer pengar har spenderats på återköp de senaste 10 åren än på utdelningar, och där sitter trots allt Buffet i styrelsen.

    Mvh David

    SvaraRadera
  7. Som sagt kan man ha olika åsikter.

    Det KAN vara bra med återköp det köper jag helt oc fultl ut. Men det kan också vara mycket dåligt. General Electric har ju återköp aktier länge men idag har man inte råd med det längre och aktien har rasat ordentligt och huvudproblemet om man ser aktiern intjäningsförmåga som cykliskt är att bolagen har mest råd att köpa aktier när det är som minst hälsosamt oftast och tvärt om.

    Ang. CocaCola så sitter inte Buffett i styrelsen däremot så sitter Jakob Wallenberg i CCs styrelse.

    SvaraRadera

Gadgeten innehöll ett fel