Fredrik Lundberg borde åka på studiebesök till Göteborg

De båda fastighetsbolagen Lundbergs (som utgör ca. 30% av Lundbergföretagen) och Wallenstam har väldigt mycket gemensamt. Båda två är stora fastighetsägare givetvis, båda bolagen har en synnerligen lika historia och är uppstartade på samma år (1944), de är två familjekontrollerade företag och båda bolagen började som byggmästeribolag (dvs byggföretag som bygger åt sig själva). Fastighetsbestånden utgörs i båda bolagen av ca. hälften bostadsfastigheter och hälften kommersiella lokaler med kontor och affärer.

Mao finns det någon skillnad överhuvudtaget kan man fråga sig?
Ja den mest uppenbara skillnaden är att Wallenstam är koncentrerade till Stockholm, Göteborg och Helsingborg medan Lundberg främst finns i städer i mellansverige såsom Linköping, Norrköping, Örebro och Jönköping med något lägre fastighetsvärden med högre direktavkastning. En annan skillnad är den finansiella skötseln. Lundbergs har ca. hälften i belåning (om vi hänför samtliga skulder i LE Lundbergföretagen till fastighetsbolaget) medan Wallenstam har mer pengar lånat och har ca. en tredjedel soliditet av tillgångarna. Risken mindre i Lundbergs helt klart.

Inte så mycket fundamentala skillnader kan tyckas även om Wallenstam är dubbelt så stor som Lundbergs fastighetsbolag.

Men jag tycker nog ändå att Fredrik Lundberg borde ta sig en funderare och ta med sig sina döttrarna och åka till Göteborg på Studiebesök då det finns en del strategiskt intressanta skillnader som är värda att titta närmare på.

Sett till de senaste 10 åren som har Wallenstam i relation till Lundbergs haft en betydligt större ”omsättningshastighet” i fastighetsportföljen vilket kanske inte är så konstigt då Wallenstam har en mer uttalad policy om att utveckla sitt fastighetsbestånd medan Lundbergs mer är av den ”evighetsförvaltande” inriktningen.

Lundbergs har idag ett väl underhållet fastighetsbestånd men samtidigt är det förhållandevis gammalt och mycket härrör sig från egna intensiva byggnationer under 60-70-talet. Wallenstam har tidigare haft samma problem då man byggt mycket egna fastigheter precis som Lundbergs under inte minst 60-talet som var den stora expansionstiden inom svensk fastighetsmarknad. Men det intressanta är att Wallenstam aktivt försökt att utveckla sitt fastighetsbestånd. Denna utveckling av bostadsfastigheterna har man gjort på ett mycket intressant sätt. Man har helt enkelt sålt av mängder med hyresrätter till sina egna hyresgäster som bildat bostadsrättsföreningar. Betalningsviljan har som bekant varit mycket hög när det gäller privatpersoner och lägenheter så man har kunnat få bättre betalat än om man sålt av till andra fastighetsbolag.

För pengarna som Wallenstam fått in i försäljningar har man satsat på nybyggnationer inte minst av hyreslägenheter något som inte är så vanligt idag, tyvärr. Men faktum är att man kunnat bygga billigare än man sålt och man har kunnat öka sin löpande avkastning något samtidigt som man inte minst har kunnat bygga mycket mer resurssnåla bostäder (uppvärmning, VA etc). Wallenstam har också målsättningen att man på sikt skall bli självförsörjande på energi primärt genom investeringar i vindkraftverk, men än har man långt dit. Men tanken ä nog god på samma sätt som ett skogsindustriellt företag gärna vill ha en del egen skog. Stiger energipriserna snabbare än den generella inflationen i samhället kan det bli en riktigt bra affär.

Jag kan känna en ganska så sympatisk inställning till Wallenstams arbete de senaste åren och hade gärna sett att även Lundbergs blev mer aktivt i sin fastighetsportfölj och gärna satsade på kombinationen säja bostadsrätter och nybygga med inslag av ”green tech” (eller vad man nu skall säga) . Nu bör man lägga in en brasklapp i att även Lundbergs har signalerat att det kan komma att bli ganska så mycket nybyggnationsprojekt de kommande åren.

Fastighetsbolag och vindkraftsbolag

Även om bolaget O2 tvingats dra tillbaka sin notering från stockholmsbörsen så kan man nog ändå säga att det råder lite vindkraftsfeber i konungariket. Jag har inte på något sätt läst in mig i de specifika prospekten för O2 eller Arise Windpower men kan ändå inte låta bli att förundras hur mediaraporteringen varit kring dessa båda bolag. I stort sett har det inte diskuteras några direkt siffror eller förklaringar kring den industriella verksamheten istället så har det slängts med en massa kategoriska mediafloskler som att ”vindkraft aldrig är lönsamt”, inlägg av direkt politiskt karaktär eller annat direkt trams och som inte har så mycket med businessen att göra. Journalisterna verkar uppenbarligen inte direkt ha mycket kunskap om man skall vara lite hård. Annat är det med fastigheter, där har mer eller mindre varenda ekonomijournalist mesta koll på varenda parantes…

Faktum är att vindkraftolag har stora likheter med fastighetsbolag utöver detta så kan en viss del av verksamheten i viss vindkraftbolag ses som byggverksamhet med projektrisker. Vi börjar med liknelsen av byggverksamhet med projektrisker. Här handlar det om att införskaffa tillbörliga tillstånd och genomföra en byggnation och efter att byggnationen är klar så handlar det om att ha skapat ett förädlingsvärde i form av att det som man byggt är mer värt än de kronor som man investerat, för ett vindkraftverk som står i full snurr är värt en del pengar precis på samma sätt som exempelvis Skanska för egen räkning bygger ett bostadskomplex med lägenheter. Sedan finns det självfallet också rena byggföretag inom vindkraftsindustrin som erhåller en påse pengar för att bygga ett vindkraftverk åt någon annan och ju billigare man lyckas bygga enligt specifikationen desto högre bli vinsten eller omvänt förluster givetvis. Börsnoterade Eolus vind bygger dels vindkraftverk åt andra (renodlad byggverksamhet) men också byggverksamhet i projekt där vindkraftverket skall behållas i egen förvaltning.

När vindkraftverket sedan står på plats och är i full snurr uppkommer en förvaltande verksamhet som är synnerligen lik verksamheten hos fastighetsbolag. Vindkraftverket har ”hyresintäkter” i form av elförsäljning samt inkomster från elcertifikat som är en omfördelning av intäkter från ”smutsig” energi som får betala till ”ren” energi som får intäkter, sedan har man utgifter i form av löpande underhåll och ev arrende till markägaren. Kvar blir då ett driftsnetto precis som vilket fastighetsbolag som helst. En viktig skillnad mellan fastighetsbolaget och vindkraftsbolaget är dock avskrivningstiden på fastigheten. Ett hyreshus kanske man kan anta kan stå i 100 år om det underhålls minutiösts. Vindkraftsfastigheten den håller i bästa fall 20-25 år och sedan är det mest skrotvärde kvar. Så för att vindkraftverket skall vara lika lönsamt som hyreshuset så måste det under sin livstids generera ett betydligt starkare kassaflöde för att svara upp mot samma krav på avkastning.

Redovisningsmässigt så kommer vindkraftbolaget dras med betydande avskrivningar varje år så det blir stor skillnad mellan pappersvinsten och kassaflödet. Men det behövs ju för att kunna ersätta vindkraftverket när det är utslitet.

Det är väldigt många som svänger sig i termer som att ”vindkraften kan aldrig bli lönsam” samtidigt som man säkerligen aldrig någonsin sett en kalkyl på ekonomin i kraftverket. Faktum är att vindkraftverk i högsta grad kan vara förlustbringande på samma sätt som den också kan vara synnerligen lönsam. Lönsamheten (eller förlusten) beror främst på två faktorer; dels vad kostar vindkraftverket och dels vad är elpriset. Priset på vindkraftverket det kan vi veta exakt, vad elpriset är de kommande 20-25 åren ja det kan vi mest gissa om. Men att säga att det inte är lönsamt eller tvärt om extremt lönsamt är just det bara trams, det vet vi nämligen inte innan i framtiden.

Så hur skall då ett vindkraftbolag värderas? Ett renodlat byggföretag som bygger men inte driver vindkraftverk kanske rimligtvis bör värderas till kanske 30-40% av årsomsättningen över tid vid nettomarginaler på 4-5% likt många andra byggföretag såsom t.ex. NCC.

När vi sedan går in på värderingen av förvaltningsverksamheten så bör givetvis den värderas som vilket fastighetsbolag som helst och kortfattat så kan man nog säga att det vore ganska så ologiskt om priset på aktierna var så mycket större än bolagets tillgångar (värderat till verkligt värde) minus skulder precis som substansvärdet i fastighetsbolagen. Ett vindkraftverks som säljs på börsen borde ju inte vara dyrare än ett vindkraftverk du kan köpa själv. Bolagets tillväxtambitioner spelar däremot ingen direkt större roll då dessa måste finansieras med företagets egna kassaflöden och egna kapital.

vill man ha både vindkraft och fastigheter så finns det ju Wallenstam som investerar i de båda.

Paulsson, Selin, Amhult, Saved by the bell?

Inom boxning finns ett uttryck att man kan bli ”saved by the bell” dvs man håller på att bli knockad men så precis innan man skall gå i golvet så rings det i gånggången och man får gå ut på en välförtjänt vila vid ringkanten.

Om jag skall vara ärlig så kan tro att en del av börsens fastighetsbolag upplever situationen som sådan i dagsläget. Just om situationen barkar helt åt skogen så får bolagen en rejäl vitamininjektion genom att reporäntan sänks ned till i stort sett noll. Huxflux så är det många (dock inte alla) av bolagen som får ett stabilt kassaflöde och fina driftsöverskott.

För några dagar sedan så redovisade t.ex. Klövern, Brinova, Wihlborgs strålande resultat för det andra kvartalet. Orsaken var givetvis inte några chockartade hyreshöjningar eller uppvärderingar av fastighetspriser utan det faktum att inbetalningarna till bankkontakten ar blivit så mycket mindre och därigenom att rörelseresultaten, och kassaflödena ökat markant. I alla fall för de bolag som har stor andel rörliga lån som t.ex. Klövern. Värre blir det nog för ett bolag som Kungsleden som inte direkt har så mycket rörliga lån och på samma sätt direkt kan dra nytta av den lägre räntan även om man på sik givetvis kommer i en samma angenäma situation.

Så blir det nu utdelningsfester i bolagen till följd av de stora förbättringarna av driftsresultaten? Det tror jag inte! Det grundläggande problemet är nämligen för många av börsen fastighetsbolag är att man har för mycket lån. De allra flesta av börsbolagen om vi räknar bort de fastighetsbolag som kontrolleras av försiktige Fredrik Lundberg så har de flesta en soliditet omkring 30% dvs 70% av fastigheternas totala bokförda priser finansierar bolagen med lån! Som kontrast kan nämns Lundbergbolagen som har 30-40% lån. I situationen nu när man har mycket lån och starka driftsresultat så blir nog den logiska följden (eller kravet från banken) att amortera ned sina lån och förbättra soliditet och räntetäckningsgrad. De börsbolag med låg skuldsättning kan inte direkt heller dela ut direkt mycket mer pengar då inkomsterna är ganska så likvärdiga.

I stort sett alla fastighetsbolag utom ”bokföringskämtet” Brinova har de senaste åren skrivit ned sina fastighetsvärden i större och mindre omfattning. Vilket förbättrar direktavkastningen från fastigheterna i ex. Klöverns och Wihlborgs fall så är direktavkastningen goda 7% en siffra som lyst med sin frånvaro de senaste åren bostadsfastigheter givetvis lägre. Så kortfattat så kan man säga att många fastighetsbolag idag äger tillgångar som avkastar 7% och finansierar detta med en ränta som är under 2% om det är kort upplåning. En synnerliggen lönsam verksamhet som ger en avkastning på eget kapital om 18,6% per år(!!) om alla upplåning är kort och 70% av finansieringen är lån.

Man skulle kortfattat kunna säga att antingen så är det köpläge om ränteläget består några år på många fastighetsbolag då många dessutom handlas understigande eget kapital, eller så finns det som hyresgäst nu utomordentliga möjligheter att försöka få igenom hyressänkningar. Med tanke på de senaste årens byggkonjunktur så är nog hyressänkningar ganska så troliga kan jag tro. Bostadsfastighetsbolag kan nog däremot fortsatt ha ganska trevlig tillvaro då hyrorna här är mycket mer stabila, men det är ont om lågt belånade bostadsfastighetsbolag på börsen….

Några aktier som rasat

När börsen gått ned kraftigt som den gjort sista tiden så brukar jag botanisera lite bland bolag som rasat ordentligt mycket för att lära mig lite mer. Här kommer några korta exempel bolag som tagit ordentligt stryk på börsen men där man kanske idag kan ses en lite mer attraktiv värdering än i början av året. Som alltid när man handlar aktier så skall självfallet inte nedgången i sig ses som ett köptillfälle utan man bör titta på vad som har orsakat nedgången och om dessa problem är att betrakta som fundamentala eller om det är problem av tillfällig art.

Jag äger inte aktier i några av dessa bolag utan jag har bara tittat lite nämare på dem för att lära mig mer.




Hemtex
Boråsföretaget Hemtex som är nordens största hemtextilkedja har fått ordentligt med stryk på börsen i år och kursen är nästan halverad sedan årskiftet om vi räknar bort den frikostiga aktieutdelningen. Tidigare har nyckeltalen varit ganska så uppskruvade men dessa börjar nu komma ner på rimliga nivåer. T.ex. har det 12 mån löpande p/e talet kommit ner till under 13. Balnsräkningen är sund och Hemtex har komunicerat att det löpande kasasflödet som man idag får in i företaget räcker mycket väl till både till fortsatt expansion och till ganska frikostiga aktieutdelningar de kommande åren. I våras blev det t.ex. en extra utdelning på 2 kr utöver de ordinarie 2,85kr. Om vi räknar med 3 kr per aktie i utdelning de kommande året hamnar direktavkastningen på omkrng 4% vilket är ganska bra. Soliditeten ligger i bolaget runt 60%. Hemtex har ganska höga mål när det gäller tillväxt och man vill växa med 15% om året med en vinstmarginal på sista raden om 15%.

De senaste åren har Hemtex varit en riktigt tillväxtstjärna eller vad sägs om följande procentuella omsätntingstillväxt från år 00/01 till 06/07 +17%, +9,7%, +7,5%, +19,3%, +36,4%, +44% (!!), +26,8%..... Tillväxten har precis som sin kollegier bland butikskedjorna främst kommit i från startandet av nya butiker. Men p/e tal på 13 känns inte så ansträngt med den ganska goda balansräkningen.

I samband med det stora kursraset så har huvudägaren i Hemtex (gamla hederliga Industrivärden) nära nog dubblat sitt innehav och man äger nu knappt 15% av företaget.

Problemen som Hemtex har idag är att konkurrensen ökar bla. vill HM börja konkurrera med Hemtex då man ser hemtextil som en intressasnt nisch. Marginalerna för innevarande åren kan tänkas bli lite svaga till följd av den kraftiga expansionen där nya butiker inte riktigt är fullt så lönsamma från start. Ett annat stort problem för Hemtex är att kunderna inte direkt springer i butiken varje dag utan återkommer sådär 3-5 gånger om året. Här måste företaget bli bättre på att få återkommande kunder. Man är dessutom i mina ögon ingen lysande stjärna på hur man skall planera sina butiker och har ibland haft lite strul med modet och logistiken som alltid är viktigt i denna bransch.




Nobia
Den forna kursstjärnan Kökstillverkan Nobia har haft en ordentligt tråkig kursutveckling i år med -40% om vi räknar bort utdelningen. I stort sett har det varit en ständigt fallande kurva hela året för kursen. Nobia är en av de ledande köksföretagen i Europa med flera kända varumärken som HTH, Myesjökök, Marbodal och Poggenpohl. För Nobias del har det börjat gå lite grus i maskineriet i år och tillväxten som tidigare varit bra har nu halkat ner några pinnhål och landar idag på ca. +5-6% och kortsiktigt ser det väl inte riktigt ut som det finns några tillväxttriggers om man nu inte skulle köpa något bolag.

Nobias problem är främst relaterat till konjunkturen där köksrenoveringar inte kan tänkas stå på tapeten lite mycket om de vänder. Den störst oron tror jag ligger i Storbrittanien idag för detta scenarie men även Danmark där fastighetsprisutvecklingen är ordentligt trist idag. Men troligtvis kommer folk behöva nya kök i framtiden också.

Nobias balansräkning är stark och soliditeten ligger på ung 40%. Utdelningen kommer säkert att kunna höjas nästa gång vilket då ger en mycket bra direktavkastning på upp mot 4%. Även om vinsttillväxten inte är fenomenal ger Nobia ändå en mycket fin avkastning till sina investerare då räntabiliteten på eget kapital ligger på 24% och med tanke på att kursen genom eget kapital ligger på 2,8 kan man åndå förvänta sig att det skapas en del pengar till aktieägarnas fromma i bolaget speciellt med tnake på att p/e talet ligger så lågt som 10.

Nobia har två mycket skickliga huvudägare i Öresund (ett av deras större innehav) och Douglassfären genom investmentbolaget SäkI. med dom huvägarna i ryggen kan man nog lite på att det görs mycket för alla aktieägares bästa. Lite illavarslande är att Nobias framgångsrika VD valt att kliva av bolaget.






Wallenstam
Fastighetsbolag har gått i från att vara mycket populära till att bli nästan ratade på börsen. Att fastighetsbolagen har gått ned kraftigt ja det är verkligen inte kostigt då flera bolag hade närmast absurda värderingar för ett år sedan med en kurs lååångt över substansvärdet i bolagen. Ett historiskt mycket välskött bolag som har kommit ner i lite mer intresanta värderingar är det Göteborgsbaserade fastighetsbolaget Wallenstam.

Wallenstam är ett bolag som har varit med om många upp och nedgångar på fastighetsmarknaden men som alltid klarat sig helskinnande igenom kriser när andra fatighetsbolag har haft problem upp till halsen. I Fastighetskrisen i början av 90-talet kunde Wallenstam göra fina affärer då man var stadda i kassan.

Även idag är Wallenstam att betrakta som ett defensivt fastighetsbolag som mestadels äger bostadsfastigheter i centrala delarna av Stockholm, Göteborg och Helsinborg. Belåningen ligger på ljumma 50% av värdet på fastigheterna vilket gör risknivån ganska låg vid räntehöjningar. Även det faktum att man har bostadsfastigheter gör också att kostnadsökningar går att föra över i ökade hyrsintäkter på ett bra sätt även om driftsöverskotten i relation till fastighetsvärdet inte tillhör de högsta på så fina bostadsfastigheter som Wallenstam har.

Wallenstams har idag en strategi att bygga lite nytt då man upplever att priserna på "gamla" fastigheter gått upp lite väl kraftigt och med nya fastigheter tror man att man kan få mer attraktiva lägenheter och framförallt mindre kostnade för t.ex. energi Att bostäderna är attraktiva är ingen snack om saken då man fick 37000 sökande till 30 nyproducerade lägenheter... "Gamla" fastigheter har man idag varit försäljare av.

Wallenstams aktie är idag en av få fastighetsbolag som handlas med rabatt mot substansvärdet dvs fastigheterna värde minus skulder. Substanvärdet var i senaste rapporten 174 kr per aktie medan aktien går att köpa för 113 kr idag. Så här kan man bevisligen få köpa en krona för 65 öre om nu inte bostadsfastigheterna sjunker i värde.... Men att köpa Wallenstams aktie är nog att betrakta som en bättre investering än att själv köpa ett eget hyreshus i alla fall. Skulle det mot förmodat komma polititiska beslut om att gå lite mer mot marknadshyror skulle Wallenstam bli en ordentlig vinnare på detta med tanke på fastigheternas attraktiva lägen.