Wallenberska extralådor

Får ursäkta att jag drabbats av någon form av skrivkramp sista tiden och inte haft minst lust att skriva utan istället ägnat fritiden åt att läsa och annat i livet. 

Investor har varit i fokus en hel del sista tiden. Som vanligt en av de första börsnoterade bolagen att avge sitt bokslut och till detta också som vanligt, återigen en debatt kring ersättningsfrågor efter nya enorma utbetalningar av ersättningar till ledande befattningshavare. Same, same…

Man kan prata och skriva hur mycket som helst om Investor som landets största investmentbolag och genom detta så klart en av landets absolut viktigaste företag, vars kapital sysselsätter hundratusentals anställda på företag som Ericsson, AtlasCopco, ABB osv.

Men nu tänkte jag faktiskt inte skriva om detta utan istället välja det kära ämnet substansrabatter. I Investors senaste rapport, dvs situationen vid årsskiftet så redovisade Investor ett substansvärde per aktie  som klart översteg bolagets börsvärde. Om jag inte minns fel så var substansrabatten 36% eller något. Helt klart mycket för att vara ett stort ”genomlyst” bolag som Investor och över historiska genomsnitt. I sig utgör dock inte substansrabatten ett direkt köpläge å det först och främst är den framtida utvecklingen för innehaven som gör det.

Det finns väldigt många artiklar, forskning, undersökningar, blogginlägg osv skrivna på området substansrabatter och det finns så klart många förklaringsmodeller. Inte minst verkar många analytiker av investmentbolag använda i stort sett substansrabatten alena att analysera huruvida ett investmentbolag är köpvärt eller inte. Ett dåligt råd. I Januari 2000 hade Industrivärden rekordstor substansrabbatt men knappt värt att investera i då största innehavet (över 50% av portföljen) Ericsson sedermera sjönk som en sten.

En mycket intressant synvinkel på substansrabatter har Ratos VD Arne Karlsson skrivit om i någon årsredovisning för numera ganska många år sedan.  Finns utdraget på Ratos hemsida också på följande adress

I praktiken så finns det ett avkastningskrav på börsen, dvs det krav som vi ägare har på våra innehav. Låt säga att detta hypotetiskt uppgår till 7% dvs den poltiska viljan kring en inflation omkring 2% per år plus då ett riskpåslag på 5%. Teoretiskt skulle detta då vara börsens långsiktiga avkastning bi just 7%.  Om börsbolaget guld och gröna skogar AB har en värdering på börsen som motsvarar avkastningskravet 7% är då denna aktie teoretiskt sett korrekt värderad och alla investerare bli glada.

Sedan finns också Guld och Gröna skogars huvudägare, noterad på börsen genom bolaget Investment AB överbetala direktörer, vi kan förkorta till ÖD. Detta bolag äger då just aktier i Guld och gröna skogar AB. Dessutom har man massa kostnader till ett antal direktörer och ett stort fint huvudkontor på någon vacker stockholmsadress. Allt detta sammantaget medför då att ÖD inte kommer kunna avkasta 7% som sina underliggande tillgångar. För att så ska ske måste aktien värderas med rabatt.

En annan viktig faktor för rabatten storlek är investmentbolagets utdelningspolicy. Kortfattat, ett bolag som har dålig avkastning och dessutom delar ut en liten del av sin vinst (dvs samlar på sig pengar i bolaget)  då måste vi ju värdera detta med stor rabatt. Om ett sånt bolag börar bli mer frikostiga med utdelningar bör rabatten sjunka. Omvänt ett bolag som avkastar betydligt bättre än börsgenomsnittet bör värderas med premie

Kortfattat, ett investmentbolag måste antingen ge en mervärde (bevisad historik) eller ha frikostig utdelning för att värderas med låg rabatt/premie. Omvänt ett underpresterande bolag med låg utdelning medför hög rabatt.

Vad skulle Investor kunna göra för att återupprätta sitt förtroende? Går vi tillbaka låt säga 12-15år i tiden redovisade Investor väldigt fina resultat historiskt. Mycket tack vare en synnerligen god affär när man köpte ut ett av sina innehavsblag från börsen, SAAB-Scania. Dessa bolag styckades sedan i sina beståndsdelar SAAB automobil såldes av till GM, Scania blev fristående, försvarsindustrin samlade i SAAB och delades/såldes ut till Investors ägare, SAAB-Scanias finansrörelse skiljdes av och köptes sedermera upp av SEB om jag inte minns helt fel.  Investors ägare fick ta ”exklusiv” del av ett mycket stort värdeskapande. Inga komplierade EQT upplägg eller ”parallellinvesteringar” utan Investors alla ägare.

En ny sådan affär och Wallenbergs kommer återigen bli börsens gunstling. Vem vet kanske det finns en viss logik i Electrolux återköpsförslag av aktier som kommer resultera i att Investor kommer hamna kusligt nära budplikt….

På bild, Marcus Wallenberg, legenden.